Σήμα κινδύνου στην αγορά ομολόγων για το αμερικανικό χρέος

Οι Αμερικανοί πολιτικοί είναι πιο πρόθυμοι από ποτέ να αιμοδοτούν την οικονομία με κρατικά μετρητά, μια μετατόπιση που ήδη συμβάλλει στην αύξηση του κόστους δανεισμού και φαίνεται πιθανό να το κρατήσει ψηλά πολύ μετά το πέρας της κατάστασης έκτακτης ανάγκης για τον πληθωρισμό.

Οι μελλοντικές προβολές για τον ομοσπονδιακό Προϋπολογισμό των ΗΠΑ αυτήν τη στιγμή είναι άνευ προηγουμένου − ελλείμματα εποχών κρίσης όσο μπορεί να δει κανείς προς το μέλλον, παρόλο που η οικονομία φαίνεται να είναι υγιέστατη. Αυτή η προοπτική δημιουργεί δυσφορία στους επενδυτές, όπως αποδεικνύεται από τις αποδόσεις των 10ετών αμερικανικών κρατικών ομολόγων, που σκαρφάλωσαν πάνω από το 4,3% την προηγούμενη εβδομάδα, στα υψηλότερα επίπεδά τους από το 2007. Τα άλλα κόστη δανεισμού αυξάνονται παράλληλα: το μέσο επιτόκιο ενός στεγαστικού δανείου σταθερού επιτοκίου 30 ετών έχει αυξηθεί πάνω από το 7%, για πρώτη φορά σε περισσότερες από δύο δεκαετίες.

Οι επενδυτές ανησυχούν ότι τα παρατεταμένα δημοσιονομικά ελλείμματα που προβλέπει για το μέλλον το Γραφείο Προϋπολογισμού του Κογκρέσου θα μπορούσαν να ωθήσουν ακόμα υψηλότερα τα επιτόκια − κάτι που ασκεί μεγαλύτερη πίεση στα δημόσια οικονομικά, επιβαρύνοντας τον λογαριασμό σε τόκους που πρέπει να πληρώνει κάθε χρόνο το κράτος. Οι ανησυχίες εντάθηκαν αυτόν τον μήνα: το υπουργείο Οικονομικών των ΗΠΑ αύξησε την έκδοση χρέους, προαναγγέλλοντας έναν κατακλυσμό εκδόσεων που είναι πιθανό να διαρκέσει αρκετά τρίμηνα και η Fitch Ratings υποβάθμισε απροσδόκητα την πιστοληπτική ικανότητα της Αμερικής.

Υπάρχει μια νέα ανατροπή που κρύβεται πίσω από το άγχος της αγοράς ομολόγων. Η φετινή άνοδος του ελλείμματος −που υπερδιπλασιάστηκε, στα 1,6 τρισεκατομμύρια δολάρια, τους 10 μήνες έως τον Ιούλιο− μοιάζει με αυτό που συμβαίνει όταν η κυβέρνηση μπαίνει σε κατάσταση καταπολέμησης της ύφεσης. Μόνο που, αυτήν τη στιγμή, η οικονομία αναπτύσσεται με έναν αξιοπρεπή ρυθμό, μπερδεύοντας μέχρι στιγμής τους πολλούς ειδικούς που είχαν προβλέψει ύφεση για φέτος.

Οι κυβερνήσεις σε άλλες χώρες έχουν δανειστεί και ξοδεύουν επίσης περισσότερo − ωστόσο η εισροή μετρητών στις ΗΠΑ είναι εξαιρετικά μεγάλη και δεν είναι μια εφάπαξ παρέκκλιση. Από τις φορολογικές περικοπές του Ντόναλντ Τραμπ μέχρι τις βιομηχανικές επιδοτήσεις του προέδρου Τζο Μπάιντεν, για να μην αναφέρουμε τη δημοσιονομική τόνωση πολλών τρισεκατομμυρίων δολαρίων κατά την πανδημία, τόσο οι Δημοκρατικοί όσο και οι Ρεπουμπλικάνοι είναι ολοένα και πιο έτοιμοι να χρησιμοποιήσουν το δημόσιο ταμείο για να τονώσουν την ανάπτυξη αντί να αναθέσουν τη δουλειά κυρίως στην ομοσπονδιακή κεντρική τράπεζα των ΗΠΑ (Federal Reserve). Έτσι, οι προοπτικές για μια μεγάλη, δικομματική συμφωνία για τη μείωση του ελλείμματος σύντομα φαίνονται ελάχιστες.

Σε μια ισχυρή οικονομία με χαμηλή ανεργία, οι Αμερικανοί πολιτικοί "δεν έχουν πραγματικά κίνητρο να πιστέψουν ότι πρέπει να αλλάξουν κάτι", λέει η Oksana Aronov, επικεφαλής στρατηγικής αγοράς για εναλλακτικό σταθερό εισόδημα στην J.P. Morgan Asset Management. "Έχετε ένα τεράστιο ποσό δημοσιονομικών δαπανών − ένα ποσό άνευ προηγουμένου σε μη πολεμικές περιόδους. Υπάρχουν πολλοί παράγοντες που συνδυάζονται για να ωθήσουν τα μακροπρόθεσμα επιτόκια υψηλότερα".

Οι συνέπειες εκτείνονται πέρα από την αγορά αμερικανικών κρατικών ομολόγων των 25 τρισεκατομμυρίων δολαρίων. Οι αμερικανικές κατοικίες είναι τώρα λιγότερο προσιτές από οποιαδήποτε άλλη στιγμή από τη δεκαετία του 1980 και θα γίνουν ακόμα λιγότερο εάν οι αυξανόμενες αποδόσεις του αμερικανικού δημόσιου χρέους τραβήξουν τα επιτόκια των στεγαστικών δανείων άνω του 8%. Οι μετοχές ενδέχεται επίσης να υποφέρουν, καθώς το υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης για τις εταιρείες κατατρώει τα κέρδη. "Η ιστορία μάς λέει ότι καμία κατηγορία περιουσιακών στοιχείων δεν πρόκειται να ξεφύγει εντελώς από αυτό", λέει η Aronov.

Δαπάνες

Ο κύριος λόγος που όλοι πληρώνουν περισσότερα για να δανειστούν τώρα είναι ότι η Fed αυξάνει τα επιτόκια εδώ και ενάμιση χρόνο προκειμένου να καταστείλει τον πληθωρισμό. Η κοινή πεποίθηση είναι ότι ο ταχύτερος κύκλος νομισματικής σύσφιξης των τελευταίων τεσσάρων δεκαετιών πλησιάζει στο τέλος του, αν και ο πρόεδρος της Fed, Τζερόμ Πουελ, ανέτρεψε εν μέρει αυτή την υπόθεση απευθυνόμενος στους συναδέλφους του κεντρικούς τραπεζίτες στο ετήσιο συμπόσιο στο Jackson Hole στις 25 Αυγούστου.

Ορισμένοι οικονομολόγοι και επενδυτές προειδοποιούν ότι οι δημοσιονομικές δαπάνες της κυβέρνησης Μπάιντεν −που ρίχνει εκατοντάδες δισεκατομμύρια δολάρια σε προγράμματα για την ενίσχυση της εγχώριας κατασκευής ηλεκτρικών αυτοκινήτων και ημιαγωγών και για την επισκευή δρόμων και γεφυρών− θα μπορούσαν να αναζωπυρώσουν τον πληθωρισμό και να δυσκολέψουν τη Fed στο να αρχίσει να αποκλιμακώνει τα επιτόκιά της.

Στην Ουάσινγκτον, βουλευτές και γερουσιαστές, με πρόσφατη τη μάχη για το ανώτατο όριο χρέους της φετινής άνοιξης, κατευθύνονται προς ακόμα μία μάχη δαπανών, αυτή τη φορά για τα σχέδια προϋπολογισμού για το επόμενο οικονομικό έτος.

Ωστόσο το επίδικο ποσό είναι μόλις 100 δισεκατομμύρια δολάρια, σε σύγκριση με τα τρισεκατομμύρια σε περικοπές δαπανών και αυξήσεις φόρων που οι αναλυτές λένε ότι θα χρειάζονταν για τη σταθεροποίηση του εθνικού χρέους. Ενώ διεξάγονται θορυβώδεις διαμάχες για το σχετικά μικρό μέρος του Προϋπολογισμού που χρηματοδοτεί εγχώριους οργανισμούς, τα μέλη του Κογκρέσου και από τις δύο παρατάξεις δεν θέλουν να περιορίσουν τις πληρωμές κοινωνικής ασφάλισης ή τα επιδόματα υγείας για τους συνταξιούχους. Ούτε θέλουν να πληρώσουν το πολιτικό τίμημα της αύξησης της φορολογικής επιβάρυνσης σε νοικοκυριά και επιχειρήσεις.

Στην πραγματικότητα, η Γερουσία εξετάζει ήδη έκτακτες δαπάνες για τον πόλεμο στην Ουκρανία και την ανακούφιση από καταστροφές, οι οποίες θα εξαιρεθούν από τα ανώτατα όρια που συμφωνήθηκαν στη συμφωνία ανώτατου ορίου χρέους τον Μάιο. Οι Ρεπουμπλικανοί, οι οποίοι έχουν τον έλεγχο της Βουλής, έχουν συζητήσει την έγκριση περισσότερων φορολογικών περικοπών.

Το αποτέλεσμα είναι το υπερκομματικό Γραφείο Προϋπολογισμού του Κογκρέσου να αναμένει το έλλειμμα να επεκταθεί σε περίπου 6% του Ακαθάριστου Εγχώριου Προϊόντος φέτος − και να παραμείνει σε αυτά τα επίπεδα για τα επόμενα 10 χρόνια. Στις έξι δεκαετίες μεταξύ του τέλους του Β' Παγκοσμίου Πολέμου και της συντριβής του 2008, το έλλειμμα δεν έφτασε ποτέ σε αυτό το επίπεδο.

Εκείνο που έχει αλλάξει είναι ότι η δημοσιονομική πολιτική χρησιμοποιείται ως εργαλείο για την παράταση των κύκλων ανάπτυξης της οικονομίας, σύμφωνα με τον Doug Holtz-Eakin, πρώην διευθυντή του CBO, ο οποίος τώρα ηγείται του American Action Forum, δεξαμενής σκέψης με ρεπουμπλικανικές κλίσεις. "Κατά τη διάρκεια των δεκαετιών του 1980 και του 1990 επικεντρωνόμασταν περισσότερο στη μακροπρόθεσμη εικόνα και στο να διασφαλίσουμε ότι το δημοσιονομικό μας σπίτι είναι σε τάξη", λέει. "Έτσι, οι πολιτικοί άφηναν τη Fed να αναλάβει την ευθύνη για τον επιχειρηματικό κύκλο".

Μια συνέπεια της αργής και σκληρής ανάκαμψης που ακολούθησε τη χρηματοοικονομική κρίση του 2008 είναι ότι οι πολιτικοί των ΗΠΑ έμαθαν ότι υπάρχει πολιτικό κόστος στην ανάθεση της οικονομικής διαχείρισης στην κεντρική τράπεζα. Ο Τραμπ καυχιόταν ότι οι φορολογικές του περικοπές επιτάχυναν την ανάπτυξη, ενώ ο Μπάιντεν σαλπίζει την ταχύτατη ανάκαμψη της Αμερικής από την ύφεση της COVID-19, λαμβάνοντας ώθηση από τις νέες μαζικές δαπάνες του νόμου για τη μείωση του πληθωρισμού και της νομοθεσίας για τους ημιαγωγούς. Και οι δύο πρόεδροι έχουν αποκρούσει τις καταγγελίες ότι τέτοιες πολιτικές θα άνοιγαν τον δρόμο για μεγαλύτερα ελλείμματα ή θα τροφοδοτούσαν τον πληθωρισμό.

Φαύλος κύκλος

Μια γενιά traders είχε συνηθίσει σε αποδόσεις ομολόγων που κινούνταν πτωτικά, ανεξάρτητα από το τι συνέβαινε με τους κρατικούς προϋπολογισμούς. Αναμείνατε η ιστορική συσχέτιση μεταξύ αυτών των δύο μεταβλητών να επιβεβαιωθεί ξανά, λέει ο βετεράνος της Wall Street, John Ryding, επικεφαλής οικονομικός σύμβουλος της Brean Capital. Η πρόβλεψή του είναι ότι, για ένα δεδομένο επιτόκιο της Fed, κάθε αύξηση ποσοστιαίας μονάδας στο ισοζύγιο του ομοσπονδιακού Προϋπολογισμού ως μερίδιο του ΑΕΠ θα προκαλεί αύξηση 40 μονάδων βάσης στις αποδόσεις του 10ετούς κρατικού ομολόγου.

Η νομισματική και η δημοσιονομική πολιτική είναι αλληλένδετες και με έναν άλλο σημαντικό τρόπο: το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους της κυβέρνησης αυξάνεται στα ύψη ως αποτέλεσμα των αυξήσεων των επιτοκίων της Fed. Οι καθαρές πληρωμές τόκων για το ομοσπονδιακό χρέος έχουν αυξηθεί πάνω από τα 600 δισεκατομμύρια δολάρια ετησίως, από περίπου 380 δισεκατομμύρια δολάρια όταν χτύπησε η πανδημία. Τώρα καταβροχθίζουν περίπου το 14% των φορολογικών εσόδων, ένα επίπεδο που στο παρελθόν είχε ωθήσει τους επενδυτές και το ίδιο το Κογκρέσο να απαιτήσουν περισσότερη δημοσιονομική πειθαρχία.

Οι προθεσμίες λήξης των ομολόγων έχουν μειωθεί τα τελευταία χρόνια, έτσι ώστε σχεδόν το ένα τρίτο του συνολικού εθνικού χρέους να πρέπει να μετακυλιστεί σε έκδοση νέου χρέους εντός των επόμενων 12 μηνών − πιθανότατα με τα νέα υψηλότερα επιτόκια. Και αυτό δεν περιλαμβάνει την πρόσθετη έκδοση χρέους για τη χρηματοδότηση μεγαλύτερων ελλειμμάτων. Το τρέχον τρίμηνο, ο καθαρός δανεισμός ανέρχεται σε 1 τρισεκατομμύριο δολάρια.

Αφού άθροισε το αριθμητικό και πολιτικό αδιέξοδο του χρέους, η Fitch υποβάθμισε τη βαθμολογία του κρατικού χρέους των ΗΠΑ κατά ένα επίπεδο, από "ΑΑΑ" σε "ΑΑ+", την 1η Αυγούστου, προβλέποντας ότι τα οικονομικά της χώρας πιθανότατα θα επιδεινωθούν τα επόμενα τρία χρόνια, καθώς και επικαλούμενη "διάβρωση της ποιότητας διακυβέρνησης".

Βεβαίως, αυτές οι δυναμικές δεν είναι αποκλειστικά αμερικανικές. Σε μια έκθεση αυτόν τον μήνα, η Ariane Curtis της Capital Economics διαπίστωσε ότι οι περισσότερες μεγάλες προηγμένες οικονομίες θα έχουν επίσης υψηλότερους δείκτες χρέους σε πέντε χρόνια σε σχέση με το 2019. "Η πολιτική φαίνεται ότι θα παραμείνει πιο υποστηρικτική της ζήτησης απ’ ό,τι ήταν", έγραψε. "Εάν τα ελλείμματα παραμείνουν μόνιμα μεγαλύτερα, τότε τα μακροπρόθεσμα επιτόκια μπορεί να χρειαστεί να παραμείνουν επίσης υψηλότερα".

Οι αντικειμενικές πιέσεις για νέες δαπάνες δεν λείπουν. Εκτός από τη γήρανση του πληθυσμού, που χρειάζεται περισσότερη υγειονομική περίθαλψη και άλλες κοινωνικές υπηρεσίες, οι κυβερνήσεις θέλουν να αφιερώνουν περισσότερους πόρους για την καταπολέμηση της κλιματικής αλλαγής. Και, στις ΗΠΑ, και οι δύο παρατάξεις επενδύουν σε εκείνο που διαμορφώνεται σε έναν ακριβό ανταγωνισμό μεγάλων δυνάμεων με την Κίνα.

Φυσικά, τα χρήματα που δαπανώνται ορθά −εάν διοχετεύονται σε τομείς που ενισχύουν την παραγωγική ικανότητα της οικονομίας, όπως οι υποδομές, η εκπαίδευση και η επιστημονική έρευνα− θα μπορούσαν να καταλήξουν να μειώσουν το βάρος του χρέους.

Ωστόσο, οι οικονομολόγοι έχουν επίσης πολλά επιχειρήματα για το γιατί ένα αυξανόμενο χρέος θα μπορούσε να είναι κακό για τις ΗΠΑ. Πολλοί επικαλούνται την έννοια του "παραγκωνισμού": η αύξηση του κρατικού δανεισμού αυξάνει τον ανταγωνισμό για κεφάλαια, καθιστώντας ακριβότερο για τις επιχειρήσεις και τα νοικοκυριά τον δανεισμό, μειώνοντας έτσι τις ιδιωτικές επενδύσεις και την κατανάλωση.

Παρ' όλη την ανησυχία, είναι δύσκολο να ιχνηλατήσει κανείς μια πορεία που να οδηγεί σε μια πλήρη κατάρρευση ομολόγων στις ΗΠΑ, όπως εκείνες που απείλησαν τις ευρωπαϊκές οικονομίες την περασμένη δεκαετία και είναι συνηθισμένες σε αναδυόμενες αγορές όπως η Αργεντινή.

Όχι μόνο οι ΗΠΑ δανείζονται στο δικό τους νόμισμα, κάτι που τους δίνει τη δυνατότητα να εκτυπώνουν άμεσα νέο χρήμα, αλλά και τα κρατικά τους ομόλογα −παρά τα όσα λένε οι οίκοι αξιολόγησης− εξακολουθούν να αντιπροσωπεύουν τα ισχυρότερα από τα παγκόσμια ασφαλή περιουσιακά στοιχεία, γεγονός που διασφαλίζει ότι η ζήτηση γι’ αυτά θα παραμείνει εύρωστη μέχρι να υπάρξει ελκυστική εναλλακτική. Επίσης, οι οικονομολόγοι κρούουν τον κώδωνα του κινδύνου για το επίπεδο του χρέους των ΗΠΑ εδώ και δεκαετίες, υπονομεύοντας αναμφισβήτητα την υπόθεσή τους με ασαφείς και πρόωρες προειδοποιήσεις για καταστροφή.

"Δεν είναι καθόλου σαφές ότι μπορούμε να προσδιορίσουμε εκ των προτέρων ένα συγκεκριμένο επίπεδο ομοσπονδιακού χρέους που θα πυροδοτούσε κρίση", λέει η Karen Dynan, καθηγήτρια οικονομικών στο Χάρβαρντ. "Δεν υπάρχει συναίνεση μεταξύ των ειδικών".

Bloomberg